■ 可以不搞財(cái)政刺激，但要想方設(shè)法保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度達(dá)到一個(gè)最低的標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)是一個(gè)“自行車經(jīng)濟(jì)”，要保持一定速度才能不倒。如果靜止下來(lái)，任何問(wèn)題都會(huì)被放大。

　　 ■ 中國(guó)的經(jīng)濟(jì)正處?kù)缎碌恼{(diào)整期，今年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)最有可能是一個(gè)U型的走勢(shì)，而5月至7月是最艱苦的時(shí)候。

　　 過(guò)去十年所依賴的增長(zhǎng)動(dòng)力出現(xiàn)枯竭

　　 首先，我們對(duì)現(xiàn)在的中國(guó)經(jīng)濟(jì)怎麼理解？目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生什麼？我的核心觀點(diǎn)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一個(gè)兩到三年的艱苦調(diào)整期。跟汽車爬坡一樣，從高擋換成了低擋，處?kù)兑粋€(gè)艱苦的調(diào)整期。

　　 之所以這麼判斷，有兩個(gè)主要原因：第一，我們過(guò)去十年長(zhǎng)期所依賴的增長(zhǎng)動(dòng)力和機(jī)制已經(jīng)逐步枯竭；第二，過(guò)去六年以來(lái)為了應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)出臺(tái)了一些政策，這些政策留下了一定的後遺癥。這兩大原因?qū)е轮袊?guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)換擋期。

　　 為什麼説過(guò)去十年所依賴的增長(zhǎng)動(dòng)力或者機(jī)制已經(jīng)出現(xiàn)枯竭了？過(guò)去十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力主要有兩個(gè)：第一個(gè)增長(zhǎng)的動(dòng)力是房地産，我覺(jué)得沒(méi)必要有任何隱晦，房地産經(jīng)濟(jì)就是過(guò)去十年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)第一大動(dòng)力，過(guò)去十年房地産平均在整個(gè)固定資産投資中佔(zhàn)20%，房地産帶來(lái)的産業(yè)佔(zhàn)整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的10%。十分之一的中國(guó)經(jīng)濟(jì)是房地産，這是過(guò)去十年最大的增長(zhǎng)動(dòng)力。從嚴(yán)格意義上説，房地産不是一個(gè)産業(yè)，它聚集了整個(gè)經(jīng)濟(jì)的元?dú)狻Ｋ械慕?jīng)濟(jì)發(fā)展都會(huì)反映在房地産上，房地産是一個(gè)綜合指數(shù)。

　　 第二個(gè)增長(zhǎng)的動(dòng)力是出口的全球化。過(guò)去十年，我國(guó)出口每年的平均增長(zhǎng)速度15%到20%，增速非常之快，也帶來(lái)了一大批産業(yè)的興旺發(fā)達(dá)。但這兩個(gè)增長(zhǎng)動(dòng)力到現(xiàn)在都出現(xiàn)了重大的問(wèn)題。先説出口，道理很簡(jiǎn)單，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)是9萬(wàn)多億美元的大經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)是17萬(wàn)億美元。當(dāng)中國(guó)自身經(jīng)濟(jì)體量非常大的時(shí)候，如果依然依靠出口來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這個(gè)相對(duì)的力量就會(huì)越來(lái)越消減。好比過(guò)去是個(gè)小水池，裏面掉一個(gè)小皮球，能把水池的水位提高一大截；現(xiàn)在是一個(gè)大游泳池，扔個(gè)皮球，水位上漲相對(duì)比較慢了。所以，如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)要繼續(xù)往出口走，靠這個(gè)方式拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，基本上沒(méi)戲，路會(huì)越走越窄。

　　 其實(shí)，當(dāng)今世界製造業(yè)是極其過(guò)剩的。衣服、鞋子、帽子，幾千人基本上就可以滿足一個(gè)國(guó)家的需要。而人們真正需要的是服務(wù)，這個(gè)服務(wù)需要大量的企業(yè)、大量的人去提供。未來(lái)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛力不是狹義的製造業(yè)，應(yīng)該是廣義的製造業(yè)，包括服務(wù)、研發(fā)等。所以僅僅依靠出口拉動(dòng)很難了，今年出口的形勢(shì)估計(jì)勉強(qiáng)達(dá)到9%的增長(zhǎng)，可能10%都很難。

　　 房地産轉(zhuǎn)入緩慢調(diào)整期

　　 中國(guó)的房地産市場(chǎng)確實(shí)出現(xiàn)了一個(gè)轉(zhuǎn)折或者説正在出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，從過(guò)去的高歌猛進(jìn)轉(zhuǎn)到緩慢的調(diào)整或者溫和的增長(zhǎng)。究其原因，主要是因?yàn)檫^(guò)去十年房地産的發(fā)展已經(jīng)超出了百姓的生活需要以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)所能支撐的限度，需要出現(xiàn)一定的調(diào)整期。

　　 我不認(rèn)為房地産會(huì)崩盤，因?yàn)榇蟛糠种袊?guó)人買房子基本上錢都付清了，或者是付了很高的首付，這部分人不會(huì)恐慌性地拋售。這跟美國(guó)的情形完全不一樣，2007年、2008年美國(guó)人是零首付買房子，沒(méi)有工作之後付不起貸款了，房子就退給銀行。

　　 至於新開(kāi)發(fā)的房子價(jià)格會(huì)不會(huì)大規(guī)模下降，我認(rèn)為不會(huì)。總體來(lái)講，老百姓的儲(chǔ)蓄率比較高，有40多萬(wàn)億的儲(chǔ)蓄。如果房?jī)r(jià)合適，還有一部分人去買改善型住房。所以，我認(rèn)為房地産最有可能出現(xiàn)的情況是銷售量放緩，是價(jià)格緩慢的調(diào)整。價(jià)格緩慢的調(diào)整帶來(lái)的問(wèn)題是連累了經(jīng)濟(jì)，會(huì)造成建材市場(chǎng)等方面的銷售萎縮。

　　 應(yīng)保證最低標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)增速

　　 在本輪經(jīng)濟(jì)的調(diào)整過(guò)程中，政府有一個(gè)牢牢的底線，就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度適當(dāng)放緩，但是不應(yīng)該過(guò)分地放緩，這是我的核心觀點(diǎn)。

　　 換句話講，可以不搞財(cái)政刺激，可以不搞四萬(wàn)億，但要想方設(shè)法保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度達(dá)到一個(gè)最低的標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)是一個(gè)“自行車經(jīng)濟(jì)”，要保持一定速度才能不倒，如果靜止下來(lái)，任何問(wèn)題都會(huì)被放大。

　　 我有一個(gè)説法，如果民營(yíng)經(jīng)濟(jì)GDP增長(zhǎng)能夠保持兩位數(shù)，那麼地方債務(wù)問(wèn)題、影子銀行問(wèn)題、房地産問(wèn)題、房?jī)r(jià)過(guò)高問(wèn)題都會(huì)逐步地化解。因?yàn)樗械膯?wèn)題都有一個(gè)分母，所有的問(wèn)題都是分子，分母是GDP，如果GDP在增長(zhǎng)，在往上走，那麼這些問(wèn)題都能逐步化解。如果GDP放緩到5%，通脹控制在2%，兩者之合7%，然後用降低速度來(lái)緩解問(wèn)題，那麼我用一句話形容叫“泥沙俱下”，所有的問(wèn)題都被放大了。

　　 今天的中國(guó)經(jīng)濟(jì)是杠桿率極高的經(jīng)濟(jì)，是借了很多錢的經(jīng)濟(jì)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度過(guò)低是很危險(xiǎn)的。因?yàn)楫?dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩的時(shí)候，對(duì)鋼材水泥等原材料的需求會(huì)放緩，鋼貿(mào)企業(yè)的困難會(huì)進(jìn)一步暴露出來(lái)，演化為銀行的不良債務(wù)，房地産形勢(shì)會(huì)趨於嚴(yán)峻，土地出讓的速度會(huì)放緩，地方財(cái)政和投資平臺(tái)的問(wèn)題會(huì)放大。凡此種種，一系列問(wèn)題都會(huì)出現(xiàn)。

　　 今年經(jīng)濟(jì)最有可能是U型走勢(shì)

　　 本屆政府反覆表示不刺激，我預(yù)計(jì)也確實(shí)不會(huì)刺激，但三件事政府會(huì)做，實(shí)際上也已經(jīng)在做了。

　　 第一件事是緊緊抓住與增長(zhǎng)相關(guān)的種種改革，以穩(wěn)增長(zhǎng)的方式促增長(zhǎng)。比如，在石油天然氣和高鐵等領(lǐng)域向民營(yíng)資本放開(kāi)投資，地方的一些股份制小銀行也可以引進(jìn)民營(yíng)投資，即通過(guò)調(diào)動(dòng)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資的方式來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)。之所以如此，是因?yàn)槊駹I(yíng)經(jīng)濟(jì)的杠桿率比國(guó)有經(jīng)濟(jì)要低，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)手中實(shí)際上有相當(dāng)?shù)馁Y金，只不過(guò)找不到出路。如果這件事情做到的話，增長(zhǎng)能夠維繫，同時(shí)杠桿率不上去，這就起到了降杠桿的作用。

　　 第二件事是適當(dāng)?shù)卣{(diào)整宏觀政策，包括貨幣政策。現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)債務(wù)水準(zhǔn)較高，大量的資金投在城市建設(shè)上。由於債務(wù)比較高，就造成了新錢圍繞舊錢在轉(zhuǎn)，導(dǎo)致真正的新項(xiàng)目沒(méi)有錢。如果新項(xiàng)目沒(méi)有錢，經(jīng)濟(jì)怎麼發(fā)展？産業(yè)怎麼升級(jí)？結(jié)構(gòu)怎麼調(diào)整？我認(rèn)為，恰恰是因?yàn)楝F(xiàn)在的杠桿率比較高，需要適當(dāng)?shù)卦黾右徊糠仲J款，關(guān)鍵是新貸款要真正支援未來(lái)的新興産業(yè)，這個(gè)道理很清楚。

　　 第三件事是中央財(cái)政必須擴(kuò)大它的債務(wù)水準(zhǔn)。中央債務(wù)是很低的，我們的國(guó)債僅佔(zhàn)GDP的16%，從各種角度來(lái)看都是太低了。國(guó)際國(guó)內(nèi)有大量的需求，希望買國(guó)債，卻買不到，與此同時(shí)各個(gè)地方卻是財(cái)政緊張。所以，我估計(jì)今年和明年會(huì)適當(dāng)?shù)財(cái)U(kuò)大國(guó)債發(fā)行水準(zhǔn)，發(fā)一批特別國(guó)債。

　　 發(fā)特別國(guó)債之後，拿了這個(gè)錢至少可以幹兩件事情：第一，促進(jìn)金融業(yè)的調(diào)整。金融業(yè)確實(shí)碰到了一些問(wèn)題，確實(shí)有一些理財(cái)産品、一些影子銀行的産品會(huì)出現(xiàn)違約，這不是壞事，捂著、蓋著不能排毒。排毒的過(guò)程需要一定的資金；第二，對(duì)一些重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)行資金支援，通過(guò)這種支援維繫短期的增長(zhǎng)。

　　 總之，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)正在處?kù)缎碌恼{(diào)整期，今年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)最有可能是一個(gè)U型的走勢(shì)，5月至7月是最艱苦的時(shí)候，各種各樣的宏觀數(shù)據(jù)將會(huì)産生衝擊性的新聞。比如一季度增長(zhǎng)速度降到了7.4%，這個(gè)7.4%的背後還隱含著更多的、更加令人擔(dān)憂的一些數(shù)據(jù)。如果把各個(gè)省的增長(zhǎng)速度做個(gè)加權(quán)平均的話，那麼它的增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)7.4%的降速，這表明統(tǒng)計(jì)上可能並不夠準(zhǔn)確，實(shí)際的經(jīng)濟(jì)降速可能還超過(guò)7.4%。

　　 （作者係清華大學(xué)金融系主任、博士生導(dǎo)師，央行貨幣政策委員會(huì)原委員）