■ 可以不搞財(cái)政刺激，但要想方設(shè)法保證經(jīng)濟(jì)增長速度達(dá)到一個最低的標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)是一個“自行車經(jīng)濟(jì)”，要保持一定速度才能不倒。如果靜止下來，任何問題都會被放大。

　　 ■ 中國的經(jīng)濟(jì)正處於新的調(diào)整期，今年經(jīng)濟(jì)走勢最有可能是一個U型的走勢，而5月至7月是最艱苦的時候。

　　 過去十年所依賴的增長動力出現(xiàn)枯竭

　　 首先，我們對現(xiàn)在的中國經(jīng)濟(jì)怎麼理解？目前中國經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生什麼？我的核心觀點(diǎn)是中國經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一個兩到三年的艱苦調(diào)整期。跟汽車爬坡一樣，從高擋換成了低擋，處於一個艱苦的調(diào)整期。

　　 之所以這麼判斷，有兩個主要原因：第一，我們過去十年長期所依賴的增長動力和機(jī)制已經(jīng)逐步枯竭；第二，過去六年以來為了應(yīng)對全球金融危機(jī)出臺了一些政策，這些政策留下了一定的後遺癥。這兩大原因?qū)е轮袊?jīng)濟(jì)出現(xiàn)換擋期。

　　 為什麼説過去十年所依賴的增長動力或者機(jī)制已經(jīng)出現(xiàn)枯竭了？過去十年，中國經(jīng)濟(jì)增長的動力主要有兩個：第一個增長的動力是房地産，我覺得沒必要有任何隱晦，房地産經(jīng)濟(jì)就是過去十年經(jīng)濟(jì)增長第一大動力，過去十年房地産平均在整個固定資産投資中佔(zhàn)20%，房地産帶來的産業(yè)佔(zhàn)整個中國經(jīng)濟(jì)的10%。十分之一的中國經(jīng)濟(jì)是房地産，這是過去十年最大的增長動力。從嚴(yán)格意義上説，房地産不是一個産業(yè)，它聚集了整個經(jīng)濟(jì)的元?dú)狻Ｋ械慕?jīng)濟(jì)發(fā)展都會反映在房地産上，房地産是一個綜合指數(shù)。

　　 第二個增長的動力是出口的全球化。過去十年，我國出口每年的平均增長速度15%到20%，增速非常之快，也帶來了一大批産業(yè)的興旺發(fā)達(dá)。但這兩個增長動力到現(xiàn)在都出現(xiàn)了重大的問題。先説出口，道理很簡單，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)是9萬多億美元的大經(jīng)濟(jì)體，美國是17萬億美元。當(dāng)中國自身經(jīng)濟(jì)體量非常大的時候，如果依然依靠出口來拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這個相對的力量就會越來越消減。好比過去是個小水池，裏面掉一個小皮球，能把水池的水位提高一大截；現(xiàn)在是一個大游泳池，扔個皮球，水位上漲相對比較慢了。所以，如果中國經(jīng)濟(jì)要繼續(xù)往出口走，靠這個方式拉動中國經(jīng)濟(jì)增長，基本上沒戲，路會越走越窄。

　　 其實(shí)，當(dāng)今世界製造業(yè)是極其過剩的。衣服、鞋子、帽子，幾千人基本上就可以滿足一個國家的需要。而人們真正需要的是服務(wù)，這個服務(wù)需要大量的企業(yè)、大量的人去提供。未來世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛力不是狹義的製造業(yè)，應(yīng)該是廣義的製造業(yè)，包括服務(wù)、研發(fā)等。所以僅僅依靠出口拉動很難了，今年出口的形勢估計(jì)勉強(qiáng)達(dá)到9%的增長，可能10%都很難。

　　 房地産轉(zhuǎn)入緩慢調(diào)整期

　　 中國的房地産市場確實(shí)出現(xiàn)了一個轉(zhuǎn)折或者説正在出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，從過去的高歌猛進(jìn)轉(zhuǎn)到緩慢的調(diào)整或者溫和的增長。究其原因，主要是因?yàn)檫^去十年房地産的發(fā)展已經(jīng)超出了百姓的生活需要以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)所能支撐的限度，需要出現(xiàn)一定的調(diào)整期。

　　 我不認(rèn)為房地産會崩盤，因?yàn)榇蟛糠种袊速I房子基本上錢都付清了，或者是付了很高的首付，這部分人不會恐慌性地拋售。這跟美國的情形完全不一樣，2007年、2008年美國人是零首付買房子，沒有工作之後付不起貸款了，房子就退給銀行。

　　 至於新開發(fā)的房子價格會不會大規(guī)模下降，我認(rèn)為不會。總體來講，老百姓的儲蓄率比較高，有40多萬億的儲蓄。如果房價合適，還有一部分人去買改善型住房。所以，我認(rèn)為房地産最有可能出現(xiàn)的情況是銷售量放緩，是價格緩慢的調(diào)整。價格緩慢的調(diào)整帶來的問題是連累了經(jīng)濟(jì)，會造成建材市場等方面的銷售萎縮。

　　 應(yīng)保證最低標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)增速

　　 在本輪經(jīng)濟(jì)的調(diào)整過程中，政府有一個牢牢的底線，就是中國經(jīng)濟(jì)增長速度適當(dāng)放緩，但是不應(yīng)該過分地放緩，這是我的核心觀點(diǎn)。

　　 換句話講，可以不搞財(cái)政刺激，可以不搞四萬億，但要想方設(shè)法保證經(jīng)濟(jì)增長速度達(dá)到一個最低的標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)是一個“自行車經(jīng)濟(jì)”，要保持一定速度才能不倒，如果靜止下來，任何問題都會被放大。

　　 我有一個説法，如果民營經(jīng)濟(jì)GDP增長能夠保持兩位數(shù)，那麼地方債務(wù)問題、影子銀行問題、房地産問題、房價過高問題都會逐步地化解。因?yàn)樗械膯栴}都有一個分母，所有的問題都是分子，分母是GDP，如果GDP在增長，在往上走，那麼這些問題都能逐步化解。如果GDP放緩到5%，通脹控制在2%，兩者之合7%，然後用降低速度來緩解問題，那麼我用一句話形容叫“泥沙俱下”，所有的問題都被放大了。

　　 今天的中國經(jīng)濟(jì)是杠桿率極高的經(jīng)濟(jì)，是借了很多錢的經(jīng)濟(jì)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長速度過低是很危險(xiǎn)的。因?yàn)楫?dāng)經(jīng)濟(jì)增長速度放緩的時候，對鋼材水泥等原材料的需求會放緩，鋼貿(mào)企業(yè)的困難會進(jìn)一步暴露出來，演化為銀行的不良債務(wù)，房地産形勢會趨於嚴(yán)峻，土地出讓的速度會放緩，地方財(cái)政和投資平臺的問題會放大。凡此種種，一系列問題都會出現(xiàn)。

　　 今年經(jīng)濟(jì)最有可能是U型走勢

　　 本屆政府反覆表示不刺激，我預(yù)計(jì)也確實(shí)不會刺激，但三件事政府會做，實(shí)際上也已經(jīng)在做了。

　　 第一件事是緊緊抓住與增長相關(guān)的種種改革，以穩(wěn)增長的方式促增長。比如，在石油天然氣和高鐵等領(lǐng)域向民營資本放開投資，地方的一些股份制小銀行也可以引進(jìn)民營投資，即通過調(diào)動民營經(jīng)濟(jì)投資的方式來穩(wěn)增長。之所以如此，是因?yàn)槊駹I經(jīng)濟(jì)的杠桿率比國有經(jīng)濟(jì)要低，民營經(jīng)濟(jì)手中實(shí)際上有相當(dāng)?shù)馁Y金，只不過找不到出路。如果這件事情做到的話，增長能夠維繫，同時杠桿率不上去，這就起到了降杠桿的作用。

　　 第二件事是適當(dāng)?shù)卣{(diào)整宏觀政策，包括貨幣政策。現(xiàn)在中國經(jīng)濟(jì)債務(wù)水準(zhǔn)較高，大量的資金投在城市建設(shè)上。由於債務(wù)比較高，就造成了新錢圍繞舊錢在轉(zhuǎn)，導(dǎo)致真正的新項(xiàng)目沒有錢。如果新項(xiàng)目沒有錢，經(jīng)濟(jì)怎麼發(fā)展？産業(yè)怎麼升級？結(jié)構(gòu)怎麼調(diào)整？我認(rèn)為，恰恰是因?yàn)楝F(xiàn)在的杠桿率比較高，需要適當(dāng)?shù)卦黾右徊糠仲J款，關(guān)鍵是新貸款要真正支援未來的新興産業(yè)，這個道理很清楚。

　　 第三件事是中央財(cái)政必須擴(kuò)大它的債務(wù)水準(zhǔn)。中央債務(wù)是很低的，我們的國債僅佔(zhàn)GDP的16%，從各種角度來看都是太低了。國際國內(nèi)有大量的需求，希望買國債，卻買不到，與此同時各個地方卻是財(cái)政緊張。所以，我估計(jì)今年和明年會適當(dāng)?shù)財(cái)U(kuò)大國債發(fā)行水準(zhǔn)，發(fā)一批特別國債。

　　 發(fā)特別國債之後，拿了這個錢至少可以幹兩件事情：第一，促進(jìn)金融業(yè)的調(diào)整。金融業(yè)確實(shí)碰到了一些問題，確實(shí)有一些理財(cái)産品、一些影子銀行的産品會出現(xiàn)違約，這不是壞事，捂著、蓋著不能排毒。排毒的過程需要一定的資金；第二，對一些重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)行資金支援，通過這種支援維繫短期的增長。

　　 總之，中國的經(jīng)濟(jì)正在處於新的調(diào)整期，今年經(jīng)濟(jì)走勢最有可能是一個U型的走勢，5月至7月是最艱苦的時候，各種各樣的宏觀數(shù)據(jù)將會産生衝擊性的新聞。比如一季度增長速度降到了7.4%，這個7.4%的背後還隱含著更多的、更加令人擔(dān)憂的一些數(shù)據(jù)。如果把各個省的增長速度做個加權(quán)平均的話，那麼它的增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過7.4%的降速，這表明統(tǒng)計(jì)上可能並不夠準(zhǔn)確，實(shí)際的經(jīng)濟(jì)降速可能還超過7.4%。

　　 （作者係清華大學(xué)金融系主任、博士生導(dǎo)師，央行貨幣政策委員會原委員）