房貸收緊下的房地産市場，資金狀況很大程度上決定産業(yè)未來。

　　“未來房地産基金會往資本運(yùn)營商的角色轉(zhuǎn)變。”3月24日，由深圳市私募基金協(xié)會房地産基金俱樂部主辦的2014（首屆）中國房地産基金春季高峰論壇在深圳召開，深圳市私募基金協(xié)會房地産基金俱樂部主席肖水龍指出，未來房地産基金將朝著資本+服務(wù)的模式積極探索，在資本運(yùn)營的時(shí)代，誰擁有成熟的資本整合和服務(wù)的能力，誰就贏得中國房地産的下一個(gè)十年。

　　據(jù)深圳市私募基金協(xié)會統(tǒng)計(jì)，截至2013年10月底，全國房地産基金管理機(jī)構(gòu)約510家，管理規(guī)模超過6000億人民幣，深圳本土的房地産基金管理機(jī)構(gòu)約210家，管理規(guī)模接近2000億人民幣。

　　年初至今，不少二三四線城市的房地産泡沫初顯，作為佔(zhàn)據(jù)全國總量三分之一的深圳房地産基金卻瞄準(zhǔn)這些城市廣闊的市場，泡沫之下，機(jī)遇何在？大資管時(shí)代，網(wǎng)際網(wǎng)路金融方興未艾，房地産基金能否乘風(fēng)破浪，走得更遠(yuǎn)？産融結(jié)合的趨勢之下，各類社會資本如何在參與地産基金過程中實(shí)現(xiàn)共贏及行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展？對此，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，房地産市場遠(yuǎn)未到“崩盤”時(shí)候，而在中國城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速、地産金融化、投資去住宅化等趨勢下，房地産基金仍然有很多發(fā)展機(jī)會。

　　機(jī)構(gòu)數(shù)量深圳佔(zhàn)三成

　　近幾年國家對房地産多輪的調(diào)控使開發(fā)商的資金鏈吃緊成為常態(tài)，傳統(tǒng)的融資模式難以為繼，創(chuàng)新融資模式成為必然趨勢。在此情況下，房地産基金逐漸成為拓展開發(fā)商融資渠道的新生力量。

　　據(jù)了解，國內(nèi)房地産私募基金從2010年興起，2011年樓市調(diào)控進(jìn)一步收緊，為房地産私募基金壯大發(fā)展提供了機(jī)會。2012年更是房地産基金集中爆發(fā)的時(shí)期，近百隻基金相繼成立。

　　業(yè)內(nèi)普遍的共識認(rèn)為，2012年以前，房地産基金無論是規(guī)模還是模式都無法匯聚成主流力量，但從2012年開始，房地産基金擺脫了過去高利貸的形象，以專業(yè)基金管理公司的形象和金融機(jī)構(gòu)合作，徹底規(guī)範(fàn)了組織形式和運(yùn)作方式。同時(shí)，專業(yè)的基金管理公司對項(xiàng)目選址、交易對手、品牌植入、後期運(yùn)營等多個(gè)環(huán)節(jié)提供了更加專業(yè)的服務(wù)，形成專業(yè)房地産基金的發(fā)展模式。因此，2012年被行業(yè)稱為房地産基金元年。

　　2013年，房地産基金如雨後春筍般蓬勃發(fā)展。深圳更是以近2000億元的管理規(guī)模和210家房地産基金管理機(jī)構(gòu)在全國房地産基金中佔(zhàn)有一席之地。據(jù)了解，深圳市房地産基金最早在上世紀(jì)90年代就已出現(xiàn)，2000年至2010年深圳市房地産的投融資是通過信託、擔(dān)保公司、小額信貸公司甚至地下錢莊的模式運(yùn)作。2010年以後，一批專業(yè)的房地産基金管理機(jī)構(gòu)破繭而出，開始專業(yè)化的運(yùn)作並逐步發(fā)展壯大。

　　據(jù)深圳市私募基金協(xié)會秘書長李春瑜介紹，相對於國內(nèi)其他城市的房地産基金，深圳的房地産基金及其管理機(jī)構(gòu)有著産生時(shí)間早、數(shù)量大、創(chuàng)新強(qiáng)、規(guī)模大、影響大的特點(diǎn)。深圳是房地産基金最活躍的城市，因此常被業(yè)界稱為“房地産基金之都”，而這種活躍度一定程度上決定於深圳房地産市場先發(fā)于其他城市，誕生了一批如萬科、金地等融資需求大、創(chuàng)新意識強(qiáng)的企業(yè)，進(jìn)而把業(yè)務(wù)拓展到全國大中城市。

　　掘金産業(yè)地産

　　在傳統(tǒng)住宅市場受到嚴(yán)厲調(diào)控之後，越來越多的開發(fā)商把目光投向了商業(yè)地産、産業(yè)地産等多元化的地産領(lǐng)域。而在促進(jìn)産業(yè)升級和加快城鎮(zhèn)化步伐的政策背景下，産業(yè)地産更是給予了房地産開發(fā)商更大的想像空間。嗅覺靈敏的房地産基金隨之觸摸到潮流的脈搏，在不少房地産基金看來，這是一片廣闊的藍(lán)海。

　　成立於2010年的新沃資本控股有限公司，至今地産基金管理規(guī)模已有110億元，在公司投資管理高級副總裁劉暢看來，房地産基金肯定會進(jìn)入産業(yè)地産基金時(shí)代。他認(rèn)為，開發(fā)商的開發(fā)領(lǐng)域已經(jīng)逐漸多元化，房地産基金的業(yè)態(tài)也應(yīng)該隨之增多，也一定會從廣泛播種到深耕細(xì)作。“現(xiàn)在房地産基金涉及不同業(yè)態(tài)的産品，但是我相信隨著社會分工的細(xì)化，房地産基金一定會走專業(yè)化道路，以後很多基金公司可能專注在某一個(gè)地産的細(xì)分領(lǐng)域。”劉暢認(rèn)為，只有對地産細(xì)分的深刻理解才能深度挖掘每一個(gè)項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值和延伸價(jià)值。建銀精瑞資本副總裁劉東也認(rèn)為，未來中國的産業(yè)結(jié)構(gòu)升級是個(gè)大趨勢，有見識有遠(yuǎn)見的、擁有資源整合能力的房地産基金應(yīng)該順勢而為。

　　然而，從産業(yè)地産的項(xiàng)目選擇和投資回報(bào)週期來看，新能資本總經(jīng)理唐朝軍則對産業(yè)地産基金有不同看法。“産業(yè)地産的去化週期比一般住宅地産長，因此投資週期和退出週期也相對較長。然而，大部分基金還是希望在短期內(nèi)有較高收益的，如果投資産業(yè)地産或許難以實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。”唐朝軍還特別強(qiáng)調(diào)，與政府合作的産業(yè)地産，在前期項(xiàng)目選擇上一定要謹(jǐn)慎。“天津?yàn)I海有一個(gè)新的商務(wù)區(qū)，政府引進(jìn)了許多開發(fā)商在那裏開發(fā)商業(yè)和寫字樓，也打算引進(jìn)一些産業(yè)，可從去年底到現(xiàn)在，有一些開發(fā)商的資金被套，原因就是政府原先承諾的産業(yè)規(guī)劃實(shí)施效果和預(yù)期有差距。”如此，開發(fā)商既沒實(shí)現(xiàn)合理的預(yù)期，資金也無法順利地退出和滾動起來，如果房地産基金也跟著投資這種項(xiàng)目，也會跟著被套牢。

　　大轉(zhuǎn)型下有大機(jī)遇

　　今年以來，中國部分城市的房地産市場泡沫初顯，甚至有部分城市的項(xiàng)目開始降價(jià)出售，但一線城市的市場形勢依然比較穩(wěn)健。在喜憂參半的情況下，房地産基金的機(jī)遇何在？有房地産基金人士認(rèn)為，房地産行業(yè)的調(diào)整期正好是房地産基金的黃金時(shí)期。

　　“儘管這兩年房地産行業(yè)出現(xiàn)了一些分化，但對於地産基金有幾個(gè)前提依然沒有變化。”在唐朝軍看來，城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快、地産金融化和住宅去投資化是三個(gè)不變的前提，只要這三個(gè)前提不變，房地産基金就會有很多發(fā)展機(jī)會。

　　當(dāng)下，在大中型房地産企業(yè)不斷發(fā)展壯大的同時(shí)，小型企業(yè)也面臨發(fā)展的瓶頸，更多的是被大型企業(yè)並購。前海力匯基金管理公司執(zhí)行總裁陳宇認(rèn)為，在此情形下，房地産基金的要求也發(fā)生了變化，開發(fā)商對基金、用地模式提出更高的要求，同時(shí)並購基金也會是一個(gè)趨勢。

　　“房地産市場由傳統(tǒng)的剛需到改善性需求的升級，升級換代的十年也將是房地産的黃金十年。”劉東認(rèn)為，房地産市場的轉(zhuǎn)型調(diào)整，加上房地産企業(yè)和金融的關(guān)係日益密切，給房地産基金帶來很大的發(fā)展空間。“很多傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，比如銀行、信託公司沒有辦法給産業(yè)用地、城鎮(zhèn)化發(fā)展和一級土地整理等提供金融支援，因此，更多的房地産基金會慢慢起到替代作用。”

　　深圳市華睿信資産管理有限公司董事長范嘉貴更是放言：“房地産基金迎來了黃金時(shí)期！”他分析，房地産基金的價(jià)值在於項(xiàng)目的選擇和對某一個(gè)領(lǐng)域?qū)I(yè)化的理解及資源整合的能力。中國房地産行業(yè)的負(fù)債率很高，一旦遇到市場銷售放緩，現(xiàn)金流出現(xiàn)問題，但地塊資源卻非常好的情況，房地産基金就有了很好的並購機(jī)會。范嘉貴認(rèn)為，房地産基金在住宅地産方面的黃金時(shí)代已經(jīng)過去，政府也不再容許開發(fā)商在住宅市場上獲得高利潤，而房地産基金若想取得高回報(bào)，就一定要走得更前，走到城鎮(zhèn)化拿地的階段。“這塊有開發(fā)利潤，因?yàn)榉康禺b基金可以承受週期的波動。房地産基金要與信託不同，盡可能走在前面，往真正的股權(quán)基金走，發(fā)揮專業(yè)能力，這就是房地産基金髮展的春天。”

　　順應(yīng)市場，適當(dāng)監(jiān)管

　　儘管房地産基金“不差錢”，但他們也意識到行業(yè)處在一個(gè)魚龍混雜的灰色地帶，並希望在寬鬆的市場環(huán)境下對行業(yè)有適度的監(jiān)管。“作為基金從業(yè)者，我們還是希望有個(gè)相對寬鬆的環(huán)境，但並不是一個(gè)放任的環(huán)境。”范嘉貴認(rèn)為，放任的環(huán)境容易導(dǎo)致“一顆老鼠屎壞了一鍋湯”。

　　事實(shí)上，各基金機(jī)構(gòu)都不希望像其他的金融機(jī)構(gòu)那樣被嚴(yán)格監(jiān)管，但寬鬆卻不放任，自由卻有章法，這就需要給行業(yè)制定一套合理的“遊戲規(guī)則”。劉暢建議，政府監(jiān)管部門可以設(shè)置一個(gè)入行門檻，“比如説合格投資人的門檻，這個(gè)門檻是遮罩風(fēng)險(xiǎn)或者承受市場風(fēng)險(xiǎn)最好的武器，至於基金公司做怎樣的産品、怎麼管理、怎麼順應(yīng)市場，則可以完全交給遊戲的各個(gè)參與方，這樣才會激發(fā)出所有參與者的創(chuàng)造性和積極性。”劉暢還提出，現(xiàn)在信託和資産管理公司的資産管理産品都有稅收上的優(yōu)惠，建議考慮在私募産品最終給投資人的回報(bào)環(huán)節(jié)上有一定的稅收優(yōu)惠。

　　近兩年，有限合夥制基金的發(fā)行顯然已經(jīng)遇到一些障礙，而原因就在於前幾年有些不規(guī)範(fàn)的基金出現(xiàn)了問題，銀行就一刀切，把這條發(fā)展之路堵死了。業(yè)內(nèi)多位專家均認(rèn)為，規(guī)模大的、管理規(guī)範(fàn)的基金公司還是希望這個(gè)行業(yè)在政府部門必要的、適度的管理和指引下逐漸規(guī)範(fàn)起來，這樣才有利於整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展。

　　■專家視點(diǎn)

　　“房地産基金應(yīng)堅(jiān)持一個(gè)中心兩個(gè)基本點(diǎn)”國泰君安研究所房地産行業(yè)首席分析師 孫建平

　　最近這一年大家擔(dān)心房地産行業(yè)是否會崩潰，從總量上看是不會的，行業(yè)還有上升的空間，只是行業(yè)量價(jià)上升的空間不能和2011年之前相比了，可能會由夏轉(zhuǎn)入秋。這還取決於未來保障房推進(jìn)的力度，這個(gè)比例對市場的影響是很大的。從總量來看，2017年和2018年可能將是內(nèi)地房地産行業(yè)很關(guān)鍵的坎兒。未來房地産市場會從剛需逐漸轉(zhuǎn)向改善性需求，因此，限購政策一定會取消，只是時(shí)間的問題。

　　以前房地産行業(yè)是行業(yè)為王，但從現(xiàn)在開始，房地産行業(yè)是公司為王。未來如果是與行業(yè)內(nèi)TOP30—50的公司做生意，是能賺到錢的。此外，未來房地産的另一個(gè)趨勢是項(xiàng)目為王和區(qū)域?yàn)橥酢?/p>

　　基於此，我給房地産基金的建議是：一個(gè)中心、兩個(gè)基本點(diǎn)。一個(gè)中心即在項(xiàng)目的選擇上以現(xiàn)金流和回報(bào)為中心，因?yàn)檎麄€(gè)行業(yè)是由夏入秋，從未來3—5年的中期來看，不會出現(xiàn)熊市，所以在項(xiàng)目的選擇上做現(xiàn)金流以及把握好時(shí)間的長短。兩個(gè)基本點(diǎn)是選開發(fā)商和選區(qū)域及項(xiàng)目。其次，房地産走到下半場會有越來越多的並購現(xiàn)象，而並購的最大受益者一定是房地産基金管理公司。

　　“房地産基金應(yīng)關(guān)注

　　國企轉(zhuǎn)型和城鎮(zhèn)化機(jī)遇”

　　中國房地産數(shù)據(jù)研究所執(zhí)行院長 陳晟

　　整個(gè)行業(yè)的利潤率毋庸置疑地在下降，宏觀方面融資難度在加大，小開發(fā)商的資金壓力會越來越大。但是，我們面對資本市場能做的，是在整個(gè)産業(yè)鏈的每一部分都賺一些錢，彌補(bǔ)開發(fā)環(huán)節(jié)下降的利潤。所以，房地産在金融環(huán)節(jié)提高利潤是重頭。

　　現(xiàn)在，在房地産銷售環(huán)節(jié)出現(xiàn)了電商，在物業(yè)管理業(yè)出現(xiàn)了O2O，這些變化必然給金融機(jī)構(gòu)以及基金帶來一些變化。

　　目前看來，行業(yè)資金很緊張，平均資産負(fù)債率達(dá)76%，開發(fā)商的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)在提高，從開發(fā)商的覆蓋率、速動比率、融資結(jié)構(gòu)來看，都需要轉(zhuǎn)型。

　　開發(fā)商需要轉(zhuǎn)型，只有兩種方法，要麼和基金合作，要麼專注某個(gè)領(lǐng)域。這時(shí)候，對基金、信託提出要求，如何迎合這些變化？

　　第一，高度關(guān)注國企轉(zhuǎn)型。中央和地方國企要求混合所有制，所以國企的紅利馬上就要釋放了。央企要儘快準(zhǔn)備並購資金，幫助企業(yè)獲得混合所有制的機(jī)會。國企紅利産生的並購機(jī)會，在金融模式裏是好的項(xiàng)目，舊城改造的項(xiàng)目也等待著戰(zhàn)略投資者的進(jìn)入。

　　第二，産城融合，“一魚多吃”。城鎮(zhèn)化讓開發(fā)商已經(jīng)進(jìn)入了下半場，這給開發(fā)商帶來系統(tǒng)的機(jī)會。在城鎮(zhèn)化的開發(fā)中，房地産一定是聯(lián)盟的時(shí)代，一個(gè)開發(fā)商難以撐起幾十平方公里的土地開發(fā)，一定是多方合作，形成多業(yè)態(tài)組合的城鎮(zhèn)化模式。一級土地開發(fā)需要普通的開發(fā)商，也需要高端的開發(fā)商，需要商業(yè)的開發(fā)商，也需要産業(yè)的開發(fā)商，還可能需要養(yǎng)老的開發(fā)商，所以“一魚多吃”的意思是，土地的溢價(jià)、園區(qū)的招商、企業(yè)的孵化、開發(fā)商的利潤都給房地産基金提供很大的利潤空間，這才是農(nóng)村土地價(jià)值重構(gòu)的基金模式，獲取整個(gè)城鎮(zhèn)化的最後紅利。

　　第三，防範(fàn)已出現(xiàn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)的城市。多個(gè)城市的供應(yīng)泡沫已經(jīng)破了，例如阿爾多斯、營口、東營、連雲(yún)港等，10年都將沒有機(jī)會，能出來趕緊出來。例如萬科今年退出了8個(gè)城市，其中重要的是退出了營口。今年大連、瀋陽、寧波、南通、常熟等地方是不好的，但是不好不代表沒有機(jī)會。要注意研究城市的轉(zhuǎn)捩點(diǎn)。

　　第四，我不認(rèn)為房地産會崩盤，10年之後穩(wěn)定下來，今年短週期的確比較穩(wěn)定，長週期基本還是增長。我敢説，上海北京的房價(jià)十年翻一番沒有問題。房地産通過基金和信託開發(fā)，但現(xiàn)在存在信託風(fēng)險(xiǎn)，今年信託出問題是大概率事件，因此房地産基金可以很好的彌補(bǔ)房企開發(fā)的資金缺口。

　　南方日報(bào)記者 卓泳

　　週刊統(tǒng)籌：劉勇 曲廣寧

　　本版攝影：魯力