重組+上市混改：國企改革打造牛市新引擎

　　□本報記者 劉麗靚

　　自十八屆三中全會對深化國有企業(yè)改革作出全面部署以來，新一輪國企改革浪潮以混合所有制、分類監(jiān)管、組建投資運(yùn)營公司、員工持股、薪酬改革為主線，正從中央到地方，以“頂層設(shè)計”和“摸著石頭過河”相結(jié)合模式加速推進(jìn)。部分專家在接受中國證券報記者採訪時認(rèn)為，隨著“1+N”個改革方案制定出臺，國有企業(yè)改革發(fā)展的藍(lán)圖正逐漸清晰，一系列觸及到核心問題的改革措施相繼落地，不僅能夠激發(fā)大批國有股的活力，也將激發(fā)股市的原動力，有望催生新一輪的牛市。

　　“1+N”釋放巨大紅利

　　自今年年初，國資委[微博]提出要抓緊出臺實(shí)施方案，確保全面完成列入2014年中央改革要點(diǎn)的各項改革措施以來，國資國企的各項改革正加速推進(jìn)。

　　今年7月，國資委[微博]選擇六家央企試點(diǎn)“四項改革”，意味著央企改革正式啟動。據(jù)悉，第一批六家央企四項改革試點(diǎn)方案經(jīng)國資委多次審議，已基本定稿近期就可發(fā)文實(shí)施。

　　從頂層設(shè)計來看，近期，國資委領(lǐng)導(dǎo)分赴部分中央企業(yè)和地方國資委開展密集調(diào)研。此次調(diào)研的主要目的是全面了解中央企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)作情況和地方國資委國資監(jiān)管、國企改革發(fā)展有關(guān)情況，確保完成2014年全面工作任務(wù)，提前謀劃2015年各項工作。

　　在近日召開的國資委黨委會議中，會議提出了八項具體措施貫徹落實(shí)習(xí)近平總書記重要批示，要求集中力量做好國有企業(yè)改革指導(dǎo)意見和有關(guān)專項改革文件的修改完善工作，全力攻關(guān)國有企業(yè)改革重點(diǎn)難點(diǎn)問題，並提出要加快推進(jìn)“四項改革”試點(diǎn)工作，努力取得新進(jìn)展、新成效。據(jù)悉，改革方案可能以“1+N”形式發(fā)佈，目前在頂層設(shè)計方面有8個改革方案正在抓緊研究制定，有望于明年一季度出臺。

　　從地方來看，目前已有25個省市公佈了國企改革方案，主要內(nèi)容包括國資改革帶動國企改革、實(shí)施分類監(jiān)管、發(fā)展混合所有制、建立職業(yè)經(jīng)理人制度，實(shí)施股權(quán)激勵機(jī)制等。從地域上看，上海、廣東、江蘇、浙江等省份國資改革走在了前列，較有代表性。在改革方向上，多地國企改革明確提出“功能重組”和“上市混改”兩條改革路徑，要求“充分運(yùn)用市場化、證券化方式”實(shí)施各項改革。

　　分析人士指出，國資國企改革正自上而下全面鋪開，隨著政策的相繼落地，明年在混合所有制、資本經(jīng)營公司、員工持股等諸多敏感問題將會出現(xiàn)重大突破，改革紅利逐步釋放，積累的矛盾有望迎刃而解，蓄積已久的動力會集中爆發(fā)，宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的基礎(chǔ)將更加牢固，投資高潮將很快形成。

　　萬億國資重塑國企估值

　　“各地正在啟動的國資國企改革是國有資産與民營資本的融合，會成為新一輪國企改革的重頭戲，而資本市場是國有企業(yè)混合所有制改革的主渠道。”深交所[微博]總經(jīng)理宋麗萍近日在“第十屆地方政府資本市場建設(shè)工作經(jīng)驗交流會”上如是説。

　　事實(shí)上，“國企改革行情”已經(jīng)在相關(guān)企業(yè)以及上市公司啟動。

　　作為混合所有制改革試點(diǎn)的中國建材旗下上市公司洛陽玻璃(7.24, 0.00, 0.00%)、方興科技(19.01, 0.00, 0.00%)均停牌，相關(guān)重組正積極進(jìn)行中。根據(jù)公告，洛陽玻璃擬置出的資産預(yù)計是該公司的普通浮法玻璃業(yè)務(wù)和其他相關(guān)資産等，擬置入資産預(yù)計為蚌埠中建材資訊顯示材料有限公司的100%股權(quán)；方興科技擬購買獨(dú)立第三方所持有的資訊顯示類資産。

　　近期，中糧係也動作頻頻。近日國資委宣佈中國華孚整體併入中糧集團(tuán)，這使得中糧集團(tuán)打造全産業(yè)鏈的戰(zhàn)略又向前邁進(jìn)一步。隨著華孚集團(tuán)的併入，中糧集團(tuán)間接介入了酒鬼酒(14.21, -0.58, -3.92%)，不僅將業(yè)務(wù)拓展到白酒領(lǐng)域，中糧食糖業(yè)務(wù)的規(guī)模也將進(jìn)一步放大。中糧係旗下的中糧生化(7.16, 0.04, 0.56%)、中糧地産(7.21, -0.01, -0.14%)和中糧屯河(7.78, 0.46, 6.28%)近期表現(xiàn)亦相當(dāng)搶眼。

　　國投係的整合也在加速，國投旗下的中紡?fù)顿Y(24.22, -2.69, -10.00%)、國投中魯(13.96, -0.66, -4.51%)均發(fā)生重大資産變化，前者擬收購國家開發(fā)投資公司等持有的安信證券100%股份，後者被江蘇環(huán)亞借殼變身為醫(yī)療服務(wù)提供商。一系列的動作或標(biāo)誌著改革的全面啟動。

　　此外，中國醫(yī)藥(14.71, -1.48, -9.14%)吸收合併天方藥業(yè)後，基本實(shí)現(xiàn)通用技術(shù)集團(tuán)醫(yī)藥資産的整體上市，使中國醫(yī)藥具備了醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)和國際貿(mào)易在內(nèi)的完整産業(yè)鏈；而中國節(jié)能旗下的啟源裝備(25.010, 0.00, 0.00%)12月3日宣佈停牌，市場人士分析稱，大股東有望于近期推行央企改革工作。

　　二級市場來看，數(shù)據(jù)顯示，2014年以來定增節(jié)奏明顯加快，前11個月內(nèi)就已實(shí)施366項，超過2013年全年；11月有51家A股上市公司宣佈了定向增發(fā)預(yù)案，環(huán)比上升8.51%。方案中以並購重組和項目融資為目的的定增項目佔(zhàn)了絕大多數(shù)；從行業(yè)來看，製造業(yè)、能源等行業(yè)完成數(shù)量較多。

　　安信證券認(rèn)為，國企改革是今年資本市場最重要的投資主題之一，同時它也是一個長期而豐富的主題，將隨著國企改革方案的逐步公佈而對A股市場造成層級式的衝擊。據(jù)統(tǒng)計，非金融行業(yè)的央企上市公司2013年年底總資産達(dá)14.6萬億，佔(zhàn)到全部非金融股票的一半，而大量的央企資産仍歸屬於集團(tuán)層面，並沒有上市，因此央企改革除了在資本市場上利好相關(guān)股票，在集團(tuán)層面也將引起暗潮涌動。各集團(tuán)層面的資産有望通過混合所有制、市場化運(yùn)營、與地方經(jīng)濟(jì)融合等途徑來提升資産品質(zhì)與營運(yùn)效率，在企業(yè)行為上體現(xiàn)為資産注入、整體上市、重組並購以及借殼上市，並進(jìn)一步對上市公司造成估值上的影響。

　　催生新一輪牛市

　　英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄[微博]認(rèn)為，此次推行的混合所有制改革可以説比股權(quán)分置更徹底，通過引進(jìn)民間資本，健全體制機(jī)制，提升估值水準(zhǔn)，能夠激發(fā)大批國有股的活力，同時也激發(fā)了股市的原動力。隨著引入民間資本、國企經(jīng)營效率化，市值管理的加強(qiáng)、供需關(guān)係的逆轉(zhuǎn)，增量資金的入市，牛市的基礎(chǔ)更牢固，A股正在步入真實(shí)的牛市。

　　此外，多位受訪人士認(rèn)為，此輪國企改革有望催生新一輪的牛市。首先，隨著國企改革的推進(jìn)，引入民資、提高資産證券化率等措施的相繼落地，將使得國企兼併重組高潮即將到來。其次，國企改革過程中，企業(yè)行為將趨於市場化，將帶來整體社會融資成本的下降，並推動生産率的提升，而企業(yè)治理結(jié)構(gòu)改善使其經(jīng)營導(dǎo)向從非市場和半市場化向市場化轉(zhuǎn)變，將釋放出大量優(yōu)質(zhì)的銀行貸款和社會融資資源，從而帶動全社會融資成本趨勢性下降。反映在資本市場上，除了以上提到的企業(yè)盈利增長，企業(yè)的估值也將隨著社會資金成本的降低而得到極大的提升。第三、資本市場定增的興起實(shí)際上意味著産業(yè)資本為代表的增量資金進(jìn)入股市，隨著定向增發(fā)的升溫，上市公司會承受參與定增的機(jī)構(gòu)以及大股東等各方壓力，會採取各種手段來護(hù)盤或採取其他資本運(yùn)作手段。下一步有兩條主線值得投資者關(guān)注：一是具備條件，可先行先試的央企，尤其是已經(jīng)納入試點(diǎn)範(fàn)圍的央企；二是市場基礎(chǔ)好、示範(fàn)性強(qiáng)，優(yōu)先選擇試點(diǎn)模式更詳細(xì)、試點(diǎn)企業(yè)已明確的地方國企。

　　混改預(yù)期

　　料撐起銀行股盛宴

　　□本報記者 任曉

　　多種跡象表明，銀行業(yè)改革正在加速，其中，混合所有制改革是一大亮點(diǎn)。目前中國商業(yè)銀行絕大部分仍由國有資本絕對控股。完善法人治理、提升經(jīng)營效率，混合所有制改革將是有效方式。

　　下半年以來，隨著交通銀行(5.69, -0.61, -9.68%)、民生銀行(8.33, -0.91, -9.85%)相繼發(fā)佈公告表明要推進(jìn)混合所有制改革、推出員工持股計劃，混改預(yù)期已經(jīng)在資本市場上推動銀行股掀起巨浪。預(yù)期未來隨著相關(guān)政策逐步明朗化並落地，銀行股有望持續(xù)價值盛宴。

　　銀行混改“絆腳石”：股價低估

　　2013年末十八屆三中全會把發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)提到了更重要的地位；混合所有制經(jīng)濟(jì)從過去作為補(bǔ)充一躍成為了基本經(jīng)濟(jì)的重要實(shí)現(xiàn)形式；鼓勵非國有資本的參股和控股；此外，允許混合所有制經(jīng)濟(jì)實(shí)行企業(yè)員工持股，形成資本所有者和勞動者利益共同體。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，金融企業(yè)混合所有制改革方向逐漸清晰，政府自上而下推動改革決心堅定，員工持股計劃相關(guān)法規(guī)已陸續(xù)出臺。未來幾年，圍繞銀行業(yè)的重要變革之一將是通過股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化提升銀行經(jīng)營效率。

　　申銀萬國[微博]研報認(rèn)為，銀行混改的主要途徑包括：一是引入戰(zhàn)略投資者，包括擁有技術(shù)、産品和資金優(yōu)勢的企業(yè)取長補(bǔ)短，或者引入社會資本進(jìn)行規(guī)範(fàn)化運(yùn)作；二是加入自然人，允許員工持股將使得資本和勞動有機(jī)結(jié)合，提升銀行經(jīng)營效率；三是採取分拆上市的方式來優(yōu)化整體的融資能力和治理結(jié)構(gòu)。為了保障國有資産不流失，銀行股股價至少達(dá)到凈資産1.1倍以上，才可以引入新的投資者。當(dāng)前，股價低估已成為銀行混合所有制改革的最大障礙，銀行股未來一年有望迎來價值盛宴。

　　員工持股：民營破冰 國有待發(fā)

　　今年11月8日，民生銀行公佈了員工持股計劃相關(guān)草案，成為金融類企業(yè)員工持股計劃重啟第一例。

　　2009年財政部暫時停止了金融類國有和國有控股企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵和員工持股計劃，並要求其他相關(guān)金融企業(yè)參照執(zhí)行。直到今年，員工持股計劃才得以重啟。6月，證監(jiān)會[微博]出臺《關(guān)於上市公司實(shí)施員工持股計劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》，民生銀行隨後公佈了員工持股計劃相關(guān)草案。

　　有媒體報道稱，財政部版的管理辦法有望于2014年底前推出。若這一辦法推出，國有銀行推行員工持股計劃將無政策障礙。

　　中金公司認(rèn)為，民生銀行最近披露的員工持股計劃總額80億元，四大行員工數(shù)十倍於民生，且全行員工持股(民生是核心員工)，預(yù)計其員工持股計劃很可能接近或超過80億元。

　　有機(jī)構(gòu)預(yù)測，國有控股比例高、估值低的中行有望成為最先實(shí)施員工持股計劃的銀行。

　　此外，員工持股綁定三方利益，市值管理勢在必行。申銀萬國預(yù)計上市銀行推行員工持股計劃將主要以兩種方式為主。第一種是以自有資金、遞延獎金等薪酬通過二級市場購買，銀行可能提供部分的融資支援。此類方式限售期為1年，將有力支撐股價。同時為了保障員工利益，未來1年銀行市值管理日趨重要。第二種是以自有資金、遞延獎金等薪酬參與定增，銀行可能提供部分的融資支援。這種方式可以補(bǔ)充銀行的核心一級資本，是平衡上市公司、股東和員工的最優(yōu)方案。定增方案中員工持股的價格一般會打九折，限售期為3年。在這種方式下，上市銀行從公佈方案前到未來3年解禁期間都將加強(qiáng)市值管理，提升估值水準(zhǔn)。

　　上海國資改革

　　方向明確 方法多元

　　□本報記者 徐金忠

　　作為地方國資國企改革重鎮(zhèn)，上海在本輪改革浪潮中成功打響了第一槍。隨著上海國資國企改革週年的臨近，近期上海的改革動作頻繁：12月6日，自儀股份(9.58, 0.87, 9.99%)正式公佈公司與臨港集團(tuán)的重組。此前，上海另一家國企上海現(xiàn)代建築設(shè)計(集團(tuán))有限公司旗下的華東建築設(shè)計研究院有限公司公告借殼上海棱光實(shí)業(yè)(16.75, -1.21, -6.74%)上市。此外，上港集團(tuán)(6.03, -0.49, -7.52%)員工持股、華誼集團(tuán)整體上市、錦江國際海外佈局等也正在有序推進(jìn)。

　　觀察上海國資國企改革一週年，國企分類監(jiān)管、混合所有制改革、國資流動平臺建設(shè)、國企走向海外等幾大主要方向上，改革持續(xù)發(fā)力。據(jù)悉，下一步上海國資國企改革還將繼續(xù)抓住上述主線，但在具體操作上或有創(chuàng)新，改革“方向明確、方法多元”。

　　近期，上海國資國企改革再度發(fā)力，背後的邏輯是上海已經(jīng)在國資國企改革上形成了階段性的“經(jīng)驗”，在改革進(jìn)入週年之際，國資國企改革動作的頻頻落地也在意料之中。

　　12月6日，自儀股份和臨港集團(tuán)重組方案正式公佈。公告顯示，自儀股份擬注入臨港資管全資持有的臨港投資100%股權(quán)及臨港投資下屬部分園區(qū)公司的少數(shù)股東權(quán)益，資産預(yù)估值28.5億元。在重組完成後，自儀股份主營業(yè)務(wù)將變更為園區(qū)開發(fā)和經(jīng)營，臨港資管將成為自儀股份的控股股東。同日，上海區(qū)屬國資上市公司市北高新(11.69, -1.06, -8.31%)公告稱，公司重大資産重組方案已獲上海市國資委原則同意。根據(jù)此前公告，市北高新擬以9.79元/股，向市北高新集團(tuán)發(fā)行股份約13367.47萬股，購買其持有的上海市北生産性企業(yè)服務(wù)發(fā)展有限公司和上海泛業(yè)投資顧問有限公司兩家全資子公司各100%的股權(quán)。

　　同時，上海國資國企在混合所有制改革、員工持股等方面的改革也在有序推進(jìn)。本輪上海國資國企改革中，將上市公司作為混合所有制的重要實(shí)現(xiàn)形式。被市場認(rèn)為有整體上市預(yù)期的華誼集團(tuán)目前正在積極進(jìn)行資産梳理和整體上市基礎(chǔ)階段研究。據(jù)華誼集團(tuán)黨委書記、董事長劉訓(xùn)峰介紹，華誼集團(tuán)將加快整體上市成為公眾公司，目前華誼集團(tuán)除3家上市公司以外的核心資産平均凈資産收益率超過10%，已達(dá)到上市的基本條件。上港集團(tuán)則在11月發(fā)佈公告稱，公司擬以4.33元/股，向上港集團(tuán)內(nèi)部員工發(fā)行不超過4.2億股，募集資金總額不超過18.186億元，推進(jìn)員工持股。

　　此外，11月28日，城市基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務(wù)專業(yè)企業(yè)——上海城投(集團(tuán))有限公司正式揭牌成立，企業(yè)從企業(yè)法人改制為公司法人。今年7月，上海提出的“經(jīng)過3-5年的持續(xù)推進(jìn)，基本完成國有企業(yè)公司制改革”的目標(biāo)正逐步落地實(shí)施。

　　上述改革動作只是上海國資國企改革一週年中眾多改革的幾個“片段”。觀察上海國資國企一年的改革，可以發(fā)現(xiàn)國企分類監(jiān)管、混合所有制改革、國資流動平臺建設(shè)、國企走向海外等是上海本輪改革的幾大主線，也是上海國資國企改革的幾大亮點(diǎn)。上海市國資委人士介紹稱，上述改革方向在全國國資系統(tǒng)來講，上海都有其鮮明的創(chuàng)新性。僅就國企分類監(jiān)管來講，當(dāng)前上海競爭類、功能類、公共服務(wù)類的劃分，“目前是適合上海國資的實(shí)際情況的，同時也引來不少外地國資監(jiān)管部門前來取經(jīng)”。國資流動平臺則是本輪上海國資國企改革的重要制度設(shè)計，預(yù)計在實(shí)質(zhì)性啟動後將為國資的合理、高效流動提供制度支撐。

　　另外，上海國資國企還有面向海外的有利條件。上海國企中，光明集團(tuán)近期頻頻在海外收購，收購動作聚焦公司主業(yè)——食品行業(yè)。錦江國際則重點(diǎn)在海外並購優(yōu)質(zhì)酒店資産，佈局全球酒店市場。上述國資委人士認(rèn)為，上海國企擁有接觸國際市場、參與國際並購等的相對優(yōu)勢，上海國企走向海外也相對較早，但上海國企在海外投資、兼併收購中將始終堅持做大做強(qiáng)公司主業(yè)，並注重對兼併收購資産的消化吸收。

　　據(jù)透露，上海國資國企改革的新階段仍將堅持上述主線，且將形成系統(tǒng)化的改革框架，可以預(yù)期上海國資國企改革的新階段將繼續(xù)推進(jìn)混合所有制改革、推動國企走向海外、鼓勵國企實(shí)施員工持股等。“改革大方向大家基本都能看清楚，但在實(shí)際操作中，上海目前希望有更多的探索，也希望改革的具體措施更多元化”，上述人士介紹稱。