存量債務(wù)規(guī)模不小

　　在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)失真已成今日中國(guó)經(jīng)濟(jì)常態(tài)現(xiàn)象的情況下，有關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨大規(guī)模債務(wù)違約進(jìn)而觸發(fā)系統(tǒng)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷，卻未必失真。

　　繼總額不低於20萬(wàn)億元且債務(wù)雪球仍在加厚的地方債風(fēng)險(xiǎn)日漸顯現(xiàn)之後，作為中國(guó)影子銀行系統(tǒng)的重要組成部分，信託産品業(yè)有可能大規(guī)模發(fā)生違約事件，正在加劇人們對(duì)中國(guó)金融系統(tǒng)安全性的擔(dān)憂。信託一向是金融監(jiān)管的灰色地帶，其顯性與隱性風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)酵，恐怕央行也無(wú)法全面掌控。至於鋼貿(mào)企業(yè)、煤炭企業(yè)等由於資金鏈斷裂而可能引發(fā)的傳導(dǎo)效應(yīng)，更給馬年中國(guó)經(jīng)濟(jì)平添了一分陰影。即便是被普遍認(rèn)為最近幾年在呆賬控制方面取得顯著進(jìn)展的各大商業(yè)銀行，其安全邊界也在下滑。

　　目前，中國(guó)未清償?shù)娜嗣駧艂傤~大約為30萬(wàn)億元人民幣，相當(dāng)於2013年國(guó)內(nèi)生産總值(GDP)的53%。其中政府債券約為20萬(wàn)億元人民幣，餘下為企業(yè)債。若加上信託以及其他類型債，筆者估計(jì)大概相當(dāng)於中國(guó)去年一年的經(jīng)濟(jì)産出的80%。

　　就中國(guó)去年的57萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)産出來(lái)説，筆者曾説過(guò)，高達(dá)9.4萬(wàn)億美元的經(jīng)濟(jì)規(guī)模中，真正能夠稱得上有效經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)産出物的部分不會(huì)超過(guò)1/3，何況其中的水分究竟有多少，誰(shuí)也無(wú)法給出準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)。筆者最近曾到一家企業(yè)調(diào)研，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，所謂這家企業(yè)的年産值統(tǒng)計(jì)，居然是統(tǒng)計(jì)部門事先給出數(shù)據(jù)讓企業(yè)負(fù)責(zé)人確認(rèn)的。事實(shí)上，這家企業(yè)一年産值也就10個(gè)億，到了地方政府那兒，卻變成了一年20多億元的産值。筆者相信這絕不是個(gè)別現(xiàn)象，中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的虛高現(xiàn)象由此可見(jiàn)一斑。而化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的決定性前提是保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)，如果經(jīng)濟(jì)基本面惡化，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將被迅速放大。

　　當(dāng)然，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度在主要經(jīng)濟(jì)大國(guó)中還是處?kù)额I(lǐng)先地位的，即便去年中國(guó)經(jīng)濟(jì)産出在擠掉水分之後只有6萬(wàn)億美元，依然是全球第二經(jīng)濟(jì)大國(guó)。這也是中國(guó)控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的底氣所在。

　　債務(wù)拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

　　加劇經(jīng)濟(jì)脆弱性

　　但是，迄今中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)軌跡依然是在債務(wù)鏈上做大經(jīng)濟(jì)規(guī)模。這些年來(lái)基本上在“吃計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的老本，借改革開(kāi)放的新債”。如今，中國(guó)已是全球廣義貨幣(M2)最多的國(guó)家。2013年末金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款餘額為71.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)14.1%，全年增加8.89萬(wàn)億元，同比增加6879億元。2013年末M2餘額為110.65萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.6%。按照這個(gè)增長(zhǎng)速度，中國(guó)有可能在取代美國(guó)成為全球最大經(jīng)濟(jì)體的同時(shí)，也將成為經(jīng)濟(jì)泡沫最嚴(yán)重的國(guó)家。而中國(guó)與美國(guó)存在質(zhì)的差距是：中國(guó)即便在經(jīng)濟(jì)規(guī)模上取代了美國(guó)，在經(jīng)濟(jì)品質(zhì)上與其也是相去甚遠(yuǎn)，何況屆時(shí)美元的地位也是人民幣難以動(dòng)搖的。

　　充分的資訊和準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)是理性決策的前提，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)比以往任何時(shí)候都要複雜的情況下，我們尤須冷靜思考當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的困難程度。

　　由債務(wù)拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正在顯著加劇中國(guó)經(jīng)濟(jì)的脆弱性，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的危險(xiǎn)度或許在相當(dāng)大程度上已超出一般預(yù)期。如果一再錯(cuò)失採(cǎi)取決斷性措施化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間窗口，則中國(guó)有可能在未完成工業(yè)化和建立完善社保體系之前，就由於爆發(fā)大規(guī)模債務(wù)危機(jī)而再度拉開(kāi)與美國(guó)的差距。

　　中國(guó)在2003至2007年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展黃金時(shí)期，就很少有地方債問(wèn)題。目前的問(wèn)題是：在投資效率難有實(shí)質(zhì)性改進(jìn)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)品質(zhì)在低位徘徊，而地方政府仍在低效率的情況下做大經(jīng)濟(jì)規(guī)模蛋糕，但財(cái)稅收入並未呈現(xiàn)顯著增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，甚至有可能低於地方債的增長(zhǎng)速度，這就有可能發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，2012年全國(guó)財(cái)政收入增幅為12.8%，比上年回落12.2個(gè)百分點(diǎn)。而到了2013年，全國(guó)公共財(cái)政收入同比增長(zhǎng)只有10.1%。這還是在國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入同比增幅高達(dá)44.6%的情況下實(shí)現(xiàn)的。顯然，土地財(cái)政是難以持續(xù)的。

　　必須格外警惕

　　可能遭遇的諸多風(fēng)險(xiǎn)

　　不能認(rèn)為有國(guó)家強(qiáng)大的整體經(jīng)濟(jì)實(shí)力和信用托底，地方債即便發(fā)酵也不大可能引爆成為全局性的經(jīng)濟(jì)與金融危機(jī)。因?yàn)檎蛊谥皇请A段性的安排，如果出現(xiàn)大面積集體違約，則經(jīng)濟(jì)本就存在內(nèi)外失衡的中國(guó)，必須格外小心地方債膨脹之後引致的系統(tǒng)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。甚至比日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅的代價(jià)還大。

　　世人皆知，日本在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之前就已經(jīng)建立了比較完善的社保體系，且在1990年資産泡沫破滅後的長(zhǎng)達(dá)20年中，日本始終保持著貿(mào)易順差，豐田、三菱等超級(jí)企業(yè)的出口利潤(rùn)為日本銀行業(yè)消化不良債權(quán)提供了來(lái)源，為日本經(jīng)濟(jì)走出長(zhǎng)期衰退創(chuàng)造了條件，而且日本高達(dá)數(shù)萬(wàn)億美元的海外資産可觀的年收益又大大增強(qiáng)了日本金融體系修復(fù)的動(dòng)力。

　　當(dāng)今中國(guó)，經(jīng)濟(jì)不僅存在著嚴(yán)重的內(nèi)部失衡，外部失衡亦很嚴(yán)重，在這種約束條件下，必須格外小心資産泡沫膨脹之後引致的系統(tǒng)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，必須格外小心地方債務(wù)危機(jī)引致的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)已出現(xiàn)的部分領(lǐng)域突出問(wèn)題使得我們必須格外警惕可能遭遇的諸多風(fēng)險(xiǎn)。如果不能有效制止收入分配格局向政府和企業(yè)特別是少數(shù)富人的傾斜和集中，不能改變可供民眾分配的最終財(cái)富較少以及民眾消費(fèi)的産品高度市場(chǎng)化的格局，繼續(xù)放任在製造業(yè)基礎(chǔ)不很鞏固且金融體系並不健全的情況下，就將經(jīng)濟(jì)發(fā)展的著力點(diǎn)放在風(fēng)險(xiǎn)極大的房地産領(lǐng)域，繼續(xù)放任地方政府飲鴆止渴式的增長(zhǎng)邏輯，不切實(shí)加大金融風(fēng)險(xiǎn)管控，則不僅難以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的真正轉(zhuǎn)型，亦很難承受得起一場(chǎng)大規(guī)模的金融危機(jī)的衝擊。假如以樓市為代表的資産泡沫最終破滅，且主要發(fā)達(dá)國(guó)家又在貿(mào)易和人民幣匯率方面頻頻對(duì)中國(guó)發(fā)難，假如經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型遲遲不能落到實(shí)處，不能有效約束地方政府的舉債衝動(dòng)，假如中央和地方之間的非合作性博弈格局遲遲不能破除，則顯性與隱性風(fēng)險(xiǎn)不斷放大的地方債務(wù)問(wèn)題最終有可能成為引爆系統(tǒng)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的導(dǎo)火索。無(wú)法對(duì)外輻射經(jīng)濟(jì)成本的中國(guó)，有可能在經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)之後錯(cuò)過(guò)重振的時(shí)間窗口。而民生福利和財(cái)富增長(zhǎng)的不協(xié)調(diào)問(wèn)題已經(jīng)不再局限于經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，如若不能找到有效的對(duì)策，很有可能成為激化社會(huì)矛盾的定時(shí)炸彈。

　　(作者章玉貴 繫上海外國(guó)語(yǔ)大學(xué)國(guó)際金融貿(mào)易學(xué)院院長(zhǎng))