見證了6月錢荒肆虐及其對金融市場帶來的創(chuàng)傷，很多投資者已將貨幣市場流動性狀況看作影響未來市場運作的一項重要變數(shù)。市場人士指出，逆回購重啟穩(wěn)定預(yù)期與時點性因素干擾減退，有助於進入8月後流動性修復(fù)性改善，但鋻於一些制約資金供需的短中期因素猶存，不應(yīng)過於期待資金價格的下行空間。

　　確定的是方向

　　7月31日，銀行間市場，7天回購加權(quán)利率定格在4.99%，與前一交易日基本持平。7月中下旬復(fù)燃的資金價格上漲，終因央行動用公開逆回購交易而步入尾聲。待跨過月末關(guān)口，市場資金面或有望迎來適度修復(fù)。

　　其一，7月中下旬貨幣市場流動性再度收緊，與稅收清繳和國企分紅導(dǎo)致的財政存款上升等季節(jié)性因素有關(guān)，進入8月份後，類似影響將減退。從過去兩年的數(shù)據(jù)來看，8月份新增財政存款不超過1000億元。

　　值得一提的是，當前由於經(jīng)濟增長下行壓力凸顯，決策層對於穩(wěn)增長的關(guān)注提升，並提出盤活存量財政資金的要求。以往，全年財政資金的投放集中在年末11、12月，有分析指出，為響應(yīng)高層的決策要求，不排除今年財政資金提前投放，未來數(shù)月財政存款增量大概率會低於過去兩年。

　　其二，央行重啟逆回購，穩(wěn)定流動性預(yù)期，有望擠壓資金價格中的虛高成分。季節(jié)性因素的確是7月流動性再收緊的原因，但不是全部。中金公司認為，更為主要的原因是機構(gòu)對未來央行政策預(yù)期不明確，對流動性的預(yù)期偏悲觀，從而主動提高超儲率水準或降低資金融出，使得銀行間資金供需矛盾更為激化。

　　可以看到，自6月份以來，金融機構(gòu)超儲率與貨幣市場利率幾乎同步上行，而正常情況下，超儲率上行對應(yīng)著貨幣市場流動性的改善，這意味著，機構(gòu)悲觀預(yù)期和預(yù)期自我實現(xiàn)，使得資金價格存在一定的虛高成分。從這個角度而言，只要給予銀行更為明確的信號和預(yù)期，大型銀行增加資金融出，小型銀行減少中長期資金融入，資金供需矛盾也會有所緩和。央行此次重啟逆回購的主要意圖，正是安撫市場情緒、適度改變市場的預(yù)期。

　　其三，8月公開市場有一定的到期流動性，考慮到資金價格尚高和外匯資金流向變化，預(yù)計央行暫時不會結(jié)束凈投放的操作。

　　多位銀行資金交易員認為，進入8月份後，隨著時點性因素擾動減少，若央行能再開展數(shù)次逆回購操作，進一步打消市場顧慮，則資金價格很可能會出現(xiàn)修復(fù)性回調(diào)，下行時點可能出現(xiàn)在月初準備金繳款日過後。

　　不確定的是空間

　　儘管如此，不少市場人士仍表示，未來央行公開市場操作還有不確定性，且一些制約資金供需的短中期因素猶存，暫時不宜過於期待8月份資金價格的回落空間。理由在於：

　　一方面，逆回購並非央行貨幣政策放鬆的信號。從週二操作來看，央行對於逆回購交易的期限、規(guī)模和價格均有所控制：期限偏短，規(guī)模較小，價格較高，主要目的是緩和市場緊張情緒，象徵性作用大於實質(zhì)。多數(shù)機構(gòu)表示，未來央行貨幣政策立場不會改變，大規(guī)模放水的情況較難出現(xiàn)。就短期而言，央行是否繼續(xù)開展逆回購操作，或者逆回購招標利率是否可能下調(diào)，對市場預(yù)期和資金利率定位有重要影響，目前市場仍在等待這些不確定因素的明朗。

　　另一方面，一些制約資金供需的短中期因素猶存。首先，外匯佔款趨勢性下降導(dǎo)致外生流動性供給持續(xù)減少。6月份新增外匯佔款轉(zhuǎn)負，外匯資金初現(xiàn)流出跡象。隨著美聯(lián)儲退出量化寬鬆政策的時機逐步成熟，外匯佔款很可能保持低增長或負增長。其次，清理影子銀行、規(guī)範市場交易、糾正資産期限錯配提高機構(gòu)對中長期限資金的需求。最後，存款準備金率邊際累積效應(yīng)對流動性的影響趨於上升。

　　總的來看，8月份資金價格大概率會有所回調(diào)，但除非央行連續(xù)開展逆回購操作並下調(diào)逆回購利率，否則貨幣市場利率中樞很難出現(xiàn)太大下行。未來，資金價格定位主要取決於央行貨幣政策，在中性偏緊政策基調(diào)下，資金價格下行必然受限；但若為保增長、應(yīng)對外匯資金流出，央行政策微調(diào)，則有望打開資金價格下行空間。□本報記者 張勤峰

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